“養(yǎng)老”話題成為今年兩會(huì)熱門問(wèn)題，《政府工作報(bào)告》13次提及“養(yǎng)老”，明確“在全國(guó)實(shí)施個(gè)人養(yǎng)老金制度，積極發(fā)展第三支柱養(yǎng)老保險(xiǎn)?！贝饲?，2023年10月召開的中央金融工作會(huì)將養(yǎng)老金融首次提升到“五篇大文章”的新高度。2024年國(guó)務(wù)院辦公廳印發(fā)《關(guān)于發(fā)展銀發(fā)經(jīng)濟(jì)增進(jìn)老年人福祉的意見(jiàn)》，凸顯了解決事關(guān)我國(guó)數(shù)億人養(yǎng)老問(wèn)題的緊迫性與必要性。中國(guó)人口的“未富先老”“未備先老”問(wèn)題突出，受資本市場(chǎng)深度調(diào)整影響，部分個(gè)人養(yǎng)老金基金、養(yǎng)老理財(cái)產(chǎn)品出現(xiàn)虧損，國(guó)人養(yǎng)老理念不斷發(fā)生變化，未來(lái)養(yǎng)老金融路在何方？準(zhǔn)確把握養(yǎng)老金融的發(fā)展趨勢(shì)，對(duì)做好養(yǎng)老金融大文章具有重要意義。

　　趨勢(shì)一：我國(guó)第二波“嬰兒潮”將集中退休，養(yǎng)老金融需求巨大

　　1949年后，我國(guó)出生人口在1962-1973年間達(dá)到高峰，每年出生約2700萬(wàn)新生嬰兒，12年新增了約3.2億人口，這批人從2022年開始進(jìn)入集中退休期。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，2022年中國(guó)出現(xiàn)近61年來(lái)的首次人口負(fù)增長(zhǎng)，比上年末減少85萬(wàn)人；2023年負(fù)增長(zhǎng)缺口擴(kuò)大到208萬(wàn)，自然增長(zhǎng)率-1.48%。人口老齡化、人口數(shù)量負(fù)增長(zhǎng)將對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生深刻的影響，養(yǎng)老金融需求也將迎來(lái)新的高潮。

　　1962-1973年間出生的人口是二十世紀(jì)80年代改革開放后“人口紅利”的主要貢獻(xiàn)者，也是60年后的今天我國(guó)迎來(lái)的最大規(guī)模“退休潮”主力軍。國(guó)家衛(wèi)健委預(yù)計(jì)到2035年，我國(guó)60歲及以上的老年人口將超過(guò)4億，占總?cè)丝诘?0%以上，進(jìn)入重度老齡化階段。相比解放初期第一波嬰兒潮的退休人員，第二波嬰兒潮的退休人員文化水平更高，經(jīng)濟(jì)條件較好，消費(fèi)觀念較新，他們不滿足于衣、食、住、行等基本生活需求，也不再單方面追求產(chǎn)品服務(wù)的價(jià)格低廉，他們兼顧健康保養(yǎng)、社交旅游、文化娛樂(lè)等多種消費(fèi)，并對(duì)品牌、品質(zhì)和體驗(yàn)有著更高的要求。這部分退休人群將推動(dòng)養(yǎng)老市場(chǎng)快速擴(kuò)張。根據(jù)艾瑞咨詢數(shù)據(jù)，2030年國(guó)內(nèi)養(yǎng)老市場(chǎng)規(guī)模將達(dá)到22.3萬(wàn)億元。世界銀行測(cè)算認(rèn)為，只有達(dá)到不低于70%的養(yǎng)老金替代率才能維持退休前的生活水平，而當(dāng)前我國(guó)城鎮(zhèn)職工養(yǎng)老金的平均替代率約46%，說(shuō)明養(yǎng)老金替代率有較大的提升空間。相應(yīng)地，養(yǎng)老金融或?qū)⒊蔀槲覈?guó)銀行、保險(xiǎn)、基金、信托等機(jī)構(gòu)發(fā)展業(yè)務(wù)的藍(lán)海市場(chǎng)。

　　趨勢(shì)二：養(yǎng)老理念正從養(yǎng)兒、購(gòu)房養(yǎng)老轉(zhuǎn)向養(yǎng)老金為主

　　隨著社會(huì)發(fā)展和人口結(jié)構(gòu)的變化，中國(guó)的養(yǎng)老理念正在經(jīng)歷一場(chǎng)深刻的轉(zhuǎn)變。一項(xiàng)問(wèn)卷調(diào)研結(jié)果（3860份有效問(wèn)卷）顯示，在當(dāng)前家庭資產(chǎn)配置的多項(xiàng)資產(chǎn)中，非自住房產(chǎn)成為除銀行存款或現(xiàn)金外的主流配置，居民持有率達(dá)到47%。但在“未來(lái)養(yǎng)老準(zhǔn)備項(xiàng)目”這一問(wèn)題上，居民期望養(yǎng)老資金來(lái)源主要是商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)與個(gè)人養(yǎng)老金資金賬戶，選擇率分別達(dá)到60%、59%，然后才是以房養(yǎng)老、購(gòu)買普通股票或基金等投資養(yǎng)老方式，而養(yǎng)兒防老的選擇率僅有16%（如圖）。這一轉(zhuǎn)變，反映出傳統(tǒng)的“養(yǎng)兒防老”觀念和過(guò)去二十年盛行的“購(gòu)房養(yǎng)老”模式，正逐漸讓位于以養(yǎng)老金為主的新型養(yǎng)老方式。

　　在過(guò)去，子女被視為父母晚年的主要依靠，而房產(chǎn)則被視為穩(wěn)定的資產(chǎn)增值和收益來(lái)源。然而，在生育率不斷下降、房地產(chǎn)市場(chǎng)趨勢(shì)性調(diào)整的背景下，人們開始尋求更加可靠和專業(yè)的養(yǎng)老保障方式，養(yǎng)老觀念正逐漸向更加多元和綜合化的“養(yǎng)老金防老”方向邁進(jìn)，個(gè)人養(yǎng)老金和商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)成為新的選擇。這種轉(zhuǎn)變不僅體現(xiàn)了養(yǎng)老觀念的現(xiàn)代化，也表明了居民對(duì)個(gè)人財(cái)務(wù)規(guī)劃和風(fēng)險(xiǎn)管理能力的重視。個(gè)人養(yǎng)老金、商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)和社會(huì)養(yǎng)老保障這一轉(zhuǎn)變過(guò)程中正在形成互補(bǔ)，共同構(gòu)筑起更為完善和穩(wěn)固的養(yǎng)老保障體系，不僅為老年人提供了更多、更靈活的選擇，也推動(dòng)了養(yǎng)老金融市場(chǎng)的發(fā)展，為金融機(jī)構(gòu)提供了新的業(yè)務(wù)增長(zhǎng)點(diǎn)。

　　趨勢(shì)三：政策暖風(fēng)勁吹，第三支柱養(yǎng)老迎來(lái)發(fā)展的春天

　　為了應(yīng)對(duì)“未富先老”“未備先老”等人口老齡化的挑戰(zhàn)，國(guó)家的政策暖風(fēng)勁吹。在第一支柱（基本養(yǎng)老保險(xiǎn)）現(xiàn)收現(xiàn)付制難以為繼和第二支柱（企業(yè)/職業(yè)年金）覆蓋面較小的客觀制約下，重點(diǎn)發(fā)展第三支柱（個(gè)人養(yǎng)老金）是現(xiàn)實(shí)的必然選擇。國(guó)家正以前所未有的力度給予支持和引導(dǎo)。2022年4月，《國(guó)務(wù)院辦公廳關(guān)于推動(dòng)個(gè)人養(yǎng)老金發(fā)展的意見(jiàn)》對(duì)我國(guó)個(gè)人養(yǎng)老金制度做了頂層設(shè)計(jì)。同年，人社部、財(cái)政部、原銀保監(jiān)會(huì)、證監(jiān)會(huì)等部門陸續(xù)公布個(gè)人養(yǎng)老金實(shí)施辦法、個(gè)人所得稅政策、養(yǎng)老基金管理辦法、商業(yè)銀行和理財(cái)公司養(yǎng)老金管理辦法等實(shí)施細(xì)則。2022年11月，個(gè)人養(yǎng)老金賬戶在36個(gè)城市試點(diǎn)，拉開了從政策到實(shí)踐的大幕。2023年10月，中央金融工作會(huì)議將養(yǎng)老金融上升到金融強(qiáng)國(guó)“五篇大文章”的高度。特別值得一提的是，2024年開年，國(guó)家出臺(tái)的首個(gè)支持銀發(fā)經(jīng)濟(jì)發(fā)展的專門文件，提出了一系列旨在推動(dòng)銀發(fā)經(jīng)濟(jì)規(guī)?；?biāo)準(zhǔn)化、集群化和品牌化的措施，不僅為養(yǎng)老金融發(fā)展提供了堅(jiān)實(shí)的基礎(chǔ)，也為整個(gè)養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的創(chuàng)新和成長(zhǎng)注入了新的動(dòng)力。

　　然而，為全面推進(jìn)個(gè)人養(yǎng)老金制度落地實(shí)施，發(fā)揮其應(yīng)對(duì)人口老齡化的積極作用，我們必須不斷對(duì)養(yǎng)老金政策進(jìn)行深入的探索、創(chuàng)新和完善。在繳存政策方面：一是個(gè)人養(yǎng)老金準(zhǔn)入門檻需要降低，擴(kuò)大到那些沒(méi)有基本養(yǎng)老保險(xiǎn)的外賣員、網(wǎng)約車司機(jī)等自由職業(yè)者。二是每年1.2萬(wàn)元的繳存上限也需隨著人均收入的提高而逐步提升。三是個(gè)人養(yǎng)老金在當(dāng)年未使用繳費(fèi)額度可延長(zhǎng)繳納期以便個(gè)人更好地進(jìn)行養(yǎng)老規(guī)劃。在稅收政策方面：一是對(duì)于低收入群體需要特別關(guān)注，可以在現(xiàn)有EET（個(gè)人養(yǎng)老金繳存階段免稅Exempt、投資所得免稅Exempt、領(lǐng)取時(shí)納稅Tax）模式基礎(chǔ)上，增加TEE模式，甚至EEE稅收模式的可選擇性。二是積極研究對(duì)低收入群體的差異化財(cái)政補(bǔ)貼政策。

　　趨勢(shì)四：夕陽(yáng)事業(yè)催生出朝陽(yáng)產(chǎn)業(yè)，養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融將蓬勃發(fā)展

　　銀發(fā)經(jīng)濟(jì)雖然主要為老年人服務(wù)（夕陽(yáng)事業(yè)），但隨著1962-1973年的“嬰兒潮”集中進(jìn)入退休期，全社會(huì)對(duì)養(yǎng)老機(jī)構(gòu)、護(hù)理醫(yī)院、老年用品、康復(fù)輔助器具、智慧健康養(yǎng)老等諸多養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的需求激增。多樣化、高質(zhì)量養(yǎng)老需求吸引更多社會(huì)資本和企業(yè)參與其中。從我國(guó)“9073”養(yǎng)老模式（即90%左右的老年人居家養(yǎng)老，7%左右的老年人依托社區(qū)支持養(yǎng)老，3%的老年人入住機(jī)構(gòu)養(yǎng)老）來(lái)看，養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)金融將迎來(lái)重要發(fā)展機(jī)遇。

　　首先，居家養(yǎng)老催生大量的適老化改造需求。居家養(yǎng)老占我國(guó)養(yǎng)老模式約九成，既符合中國(guó)“孝道”傳統(tǒng)，也與中國(guó)“未富先老”“未備先老”的現(xiàn)狀相符。當(dāng)前，在推進(jìn)“家庭醫(yī)生簽約服務(wù)”“長(zhǎng)護(hù)險(xiǎn)”等多種方式來(lái)為居家養(yǎng)老提供“康養(yǎng)+護(hù)理”服務(wù)的同時(shí)，適老化改造也要提上日程，如老小區(qū)加裝電梯、增設(shè)樓道扶手、安裝家庭呼叫器與助浴椅等，都離不開養(yǎng)老金融的支持。

　　其次，社區(qū)養(yǎng)老催生民營(yíng)非營(yíng)利組織的金融需求。社區(qū)養(yǎng)老服務(wù)主要由社區(qū)食堂、日間照料中心、養(yǎng)老綜合服務(wù)中心、社區(qū)醫(yī)護(hù)康養(yǎng)站等嵌入式養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)提供，該模式相對(duì)居家養(yǎng)老的服務(wù)更專業(yè)，與機(jī)構(gòu)養(yǎng)老比價(jià)格更低。但該類養(yǎng)老服務(wù)機(jī)構(gòu)單體的規(guī)模一般較小，而且組織形式多為民營(yíng)非營(yíng)利組織，獲取正規(guī)融資面臨一定的困難。這就呼喚相關(guān)政策進(jìn)一步優(yōu)化，金融機(jī)構(gòu)積極探索，以提高支持力度。

　　最后，作為重資產(chǎn)項(xiàng)目，機(jī)構(gòu)養(yǎng)老更離不開金融支持。瞄準(zhǔn)高端養(yǎng)老市場(chǎng)的養(yǎng)老地產(chǎn)卻頗受大型險(xiǎn)企的喜愛(ài)，如泰康之家、國(guó)壽嘉園、太保家園、中國(guó)太平梧桐人家等利用“保險(xiǎn)+養(yǎng)老地產(chǎn)” 的模式來(lái)投資興建養(yǎng)老院，打造生活、醫(yī)療、娛樂(lè)、旅游等一站式的養(yǎng)老綜合體，需要大量資金投入。此類高端養(yǎng)老地產(chǎn)的發(fā)展也會(huì)帶動(dòng)智慧養(yǎng)老產(chǎn)業(yè)的興起，不僅能通過(guò)物聯(lián)網(wǎng)、人工智能、大數(shù)據(jù)等技術(shù)來(lái)降低養(yǎng)老機(jī)構(gòu)的運(yùn)營(yíng)成本，還能為金融機(jī)構(gòu)提供更加精確評(píng)估居民風(fēng)險(xiǎn)水平的模型，從而實(shí)現(xiàn)為不同居民量身定制差異化的養(yǎng)老金融服務(wù)方案。

　　趨勢(shì)五：養(yǎng)老產(chǎn)品投資將發(fā)生分化，養(yǎng)老保險(xiǎn)有望率先發(fā)展

　　相比養(yǎng)老理財(cái)、養(yǎng)老基金，個(gè)人養(yǎng)老金保險(xiǎn)產(chǎn)品將會(huì)在市場(chǎng)周期波動(dòng)與長(zhǎng)期投資運(yùn)作中展現(xiàn)出獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。濟(jì)安金信養(yǎng)老研究中心數(shù)據(jù)顯示，個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品收益出現(xiàn)較大分化：截至2023年底，個(gè)人養(yǎng)老金產(chǎn)品增加至757只，其中，養(yǎng)老儲(chǔ)蓄類產(chǎn)品465只，年化平均利率1.92%-2.79%；養(yǎng)老基金類產(chǎn)品（包括養(yǎng)老目標(biāo)日期基金和養(yǎng)老目標(biāo)風(fēng)險(xiǎn)基金）162只，年平均收益率-4.09%；養(yǎng)老保險(xiǎn)類產(chǎn)品107只，平均結(jié)算利率在3.5%以上；養(yǎng)老理財(cái)類產(chǎn)品23只，收益率在2%上下。相比之下，個(gè)人養(yǎng)老金保險(xiǎn)產(chǎn)品因具有穿越經(jīng)濟(jì)周期、鎖定未來(lái)長(zhǎng)期收益的特點(diǎn)，突出穩(wěn)健性，兼顧收益性、繳費(fèi)靈活性和保持長(zhǎng)期性，這些市場(chǎng)特征將會(huì)獲得越來(lái)越多的投資者的關(guān)注。人力資源和社會(huì)保障部數(shù)據(jù)顯示，2023年4月末，個(gè)人養(yǎng)老金儲(chǔ)蓄、基金、保險(xiǎn)、理財(cái)產(chǎn)品發(fā)行數(shù)量分別是465只、137只、32只、18只，與2023年底數(shù)據(jù)對(duì)比，這些養(yǎng)老產(chǎn)品增速分別是0、18.2%、234.3%、27.8%，其中養(yǎng)老保險(xiǎn)產(chǎn)品數(shù)量增速最快，遠(yuǎn)超其他三類產(chǎn)品?？梢?jiàn)，個(gè)人養(yǎng)老金保險(xiǎn)產(chǎn)品擴(kuò)容明顯，備受投資者青睞。

　　當(dāng)個(gè)人養(yǎng)老金保險(xiǎn)產(chǎn)品優(yōu)勢(shì)逐漸被投資者所認(rèn)可，行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)也隨之加劇，產(chǎn)品創(chuàng)新的勢(shì)頭將日漸強(qiáng)勁。一方面，金融機(jī)構(gòu)將積極融合金融與健康管理服務(wù)，通過(guò)資產(chǎn)配置、投資理財(cái)、醫(yī)療健康指導(dǎo)、財(cái)富傳承等增值服務(wù)全面滿足“新老人群”對(duì)綜合性支持的需求，使養(yǎng)老金不僅是保障，更是實(shí)現(xiàn)財(cái)富增值與健康管理的強(qiáng)大工具。另一方面，市場(chǎng)將會(huì)涌現(xiàn)出更多個(gè)性化定制產(chǎn)品，從投資風(fēng)格、保障類型到退休時(shí)間靈活選擇，同時(shí)匹配個(gè)性化投資咨詢、風(fēng)險(xiǎn)管理和退休規(guī)劃等專業(yè)服務(wù)，讓“新老人群”可根據(jù)個(gè)人需求定制自己的養(yǎng)老金計(jì)劃，實(shí)現(xiàn)養(yǎng)老金保險(xiǎn)與生活保險(xiǎn)的無(wú)縫對(duì)接。

　　趨勢(shì)六：利率中樞或?qū)⑾乱?，養(yǎng)老投資需要全球資產(chǎn)配置

　　人口結(jié)構(gòu)的演變對(duì)利率水平具有深遠(yuǎn)的影響。一方面，我國(guó)已經(jīng)步入人口老齡化時(shí)期，人口結(jié)構(gòu)變化通過(guò)有效勞動(dòng)增長(zhǎng)率、總?cè)丝谠鲩L(zhǎng)率、養(yǎng)老金以及人口政策調(diào)整等因素的渠道作用，對(duì)自然利率施加長(zhǎng)期下行的壓力。另一方面，隨著人口數(shù)量紅利的消退和國(guó)內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）增速的放緩，無(wú)風(fēng)險(xiǎn)收益中樞也在持續(xù)下移，并難以在很長(zhǎng)一段時(shí)間內(nèi)逆轉(zhuǎn)局面。這類結(jié)構(gòu)性經(jīng)濟(jì)問(wèn)題對(duì)養(yǎng)老金與養(yǎng)老資產(chǎn)的保值增值運(yùn)營(yíng)形成巨大挑戰(zhàn)。全國(guó)社會(huì)保障基金理事會(huì)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金受托運(yùn)營(yíng)年度報(bào)告顯示，我國(guó)基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金自2016年12月受托運(yùn)營(yíng)以來(lái)，年均投資收益率5.44%，其中2022年降至0.33%。這一顯著變化凸顯了養(yǎng)老基金在當(dāng)前經(jīng)濟(jì)環(huán)境中面臨的投資回報(bào)壓力。

　　在此背景下，養(yǎng)老金管理者和政策制定者需要重新審視和調(diào)整養(yǎng)老資產(chǎn)的投資組合，以適應(yīng)不斷變化的市場(chǎng)環(huán)境。全球資產(chǎn)配置或?qū)⒊蔀轲B(yǎng)老金投資的一個(gè)重要方向——通過(guò)跨越國(guó)界、跨越市場(chǎng)的全球資產(chǎn)配置，投資者具備了更加豐富的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)選擇空間，分享新興經(jīng)濟(jì)體的人口紅利或發(fā)達(dá)經(jīng)濟(jì)體的科技紅利。當(dāng)前，已有不少發(fā)達(dá)國(guó)家采取這一形式，從而博取更高的養(yǎng)老金投資收益。如美國(guó)普信退休平衡基金（T. Rowe Price Retirement Balanced），30%的資產(chǎn)配置為非美國(guó)資產(chǎn)，近5年、10年的平均投資收益率是5.16%、4.68%（T. Rowe Price官網(wǎng)數(shù)據(jù)）。又如，挪威政府養(yǎng)老金約97%投資于挪威以外的國(guó)際市場(chǎng)，自1998年以來(lái)，該基金的年回報(bào)率為5.99%，2023年上半年的回報(bào)率達(dá)到10%（NBIM官網(wǎng)數(shù)據(jù)）?？梢?jiàn)，利用好海外資產(chǎn)，可以實(shí)現(xiàn)分散養(yǎng)老金投資風(fēng)險(xiǎn)、降低投資收益波動(dòng)、擴(kuò)大收入來(lái)源的目的。因此，將養(yǎng)老資金進(jìn)行適當(dāng)?shù)娜蚺渲?，有望成為養(yǎng)老資產(chǎn)穩(wěn)定增長(zhǎng)的重要途徑，可以更好地應(yīng)對(duì)國(guó)內(nèi)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)性變化帶來(lái)的挑戰(zhàn)，保障養(yǎng)老金的長(zhǎng)期購(gòu)買力和投資回報(bào)率。

作者：劉能華 胡娟 田振，單位：交通銀行發(fā)展研究部；交通銀行博士后科研工作站。本文僅代表作者觀點(diǎn)，與所在單位無(wú)關(guān)）

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